事情：公司发表2024年年报，全年成绩同比增加，Q4成绩承压。2024年公司完成盈余收入544.5亿元，同比+27.6%；归母净赢利44.1亿元，同比+11.5%；公司第四季度完成盈余收入152.7亿元，同比+18.3%，归母净赢利5.8亿元，同比-60.5%，环比-55.5%。

  原铝板块“量价齐升”，估计25年电解铝产能利用率坚持高位：1）量：因为2024年云南省内全体电力供应状况较往年有所改善，公司Q4枯水期电解铝并未减产，全年产能利用率大幅度的进步，2024年公司出产原铝293.8万吨（yoy+22.5%）、出产氧化铝140.9万吨（yoy-1.4%），出产炭素制品80.58万吨（yoy+2.9%），出产铝合金及铝加工产品125.41万吨（yoy+1.8%）；2）价：获益于新能源用铝需求持续增加，2024年中国电解铝表观消费量同比增加5.5%至4511万吨，全年电解铝长江有色均价录得19922元/吨（yoy+6.5%）。

  24年Q4氧化铝价格快速上行致本钱端承压，25年电解铝单吨赢利有望上升：2024年遭到全球铝土矿供应保持紧缺、以及国内氧化铝产能错配影响，海内外氧化铝价格全线%），对公司成绩发生负面影响。跟着几内亚铝土矿有用增产，叠加国内氧化铝产能的持续投进，到2025年3月28日，氧化铝价格已跌落至3136元/吨，咱们估计公司电解铝单吨赢利有望大幅上升。

  看好供改布景下的公司纯收入才能：供应端，刚性束缚带来长时间稀缺价值，在电解铝供应侧变革的布景下，电解铝产能已迫临4500万吨红线，未来合规可投进新增产能极为有限；需求端，跟着新能源用铝的一向增加，咱们估计有望保持年化1.5%的增加，电解铝职业的产能稀缺性日益凸显。

  盈余猜测与出资评级：咱们持续看好公司从上游铝土矿、氧化铝、电解铝，到下流铝加工产品的绿色铝全产业链布局，因为氧化铝价格下行速度超预期、以及云南省内电力供需结构好于预期，咱们上调公司2025-26年归母纯赢利是75.58/86.84亿元（前值为57.63/66.20），新增2027年归母净赢利猜测值为93.28亿元，对应2025-27年的PE分别为7.97/6.94/6.46倍，保持“买入”评级。